中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)3月9日訊(記者 李婷) 從A股轉(zhuǎn)向H股，普洱瀾滄古茶股份有限公司(下稱(chēng)“瀾滄古茶”)上市之路并不順利。公司2020年7月沖刺深交所主板上市未果轉(zhuǎn)道港股，2022年5月在港交所首次遞交招股書(shū)，失效后于近日再次遞表。中信建投國(guó)際、招商證券國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。

瀾滄古茶創(chuàng)始人杜春嶧的發(fā)家史頗具傳奇色彩。瀾滄古茶前身為瀾滄縣茶廠，1966年時(shí)年16歲的杜春嶧進(jìn)入工廠培訓(xùn)班學(xué)習(xí)。1998年，瀾滄縣茶廠因經(jīng)營(yíng)不善破產(chǎn)倒閉，杜春嶧等下崗員工接手，成立“瀾滄縣古茶有限公司”。公司發(fā)展二十多年后，瀾滄古茶謀求沖刺IPO，如今杜春嶧已年逾七旬。

截至目前，瀾滄古茶已開(kāi)發(fā)了1966、茶媽媽和巖冷三條產(chǎn)品線(xiàn)。公司超過(guò)七成業(yè)績(jī)由經(jīng)銷(xiāo)商貢獻(xiàn)，在發(fā)展歷程中公司與經(jīng)銷(xiāo)商關(guān)系隱秘交織。近年來(lái)公司業(yè)績(jī)隱憂(yōu)顯現(xiàn)，毛利率凈利率持續(xù)下滑，存貨占凈資產(chǎn)的比例攀升至98%，現(xiàn)金流承壓。

在競(jìng)爭(zhēng)激烈而分散的茶葉市場(chǎng)中，瀾滄古茶的優(yōu)勢(shì)并不明顯。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，瀾滄古茶是中國(guó)第二大普洱茶公司，2021年市占率僅有2.8%。

毛利率凈利率持續(xù)下滑

瀾滄古茶主要從銷(xiāo)售茶葉產(chǎn)品產(chǎn)生收益。根據(jù)2020年版本招股書(shū)和2023年版本招股書(shū)，瀾滄古茶在2017年-2022年期間分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.5億元、3億元、3.8億元、4.1億元、5.6億元和4.6億元。公司的營(yíng)收增長(zhǎng)率沒(méi)有維持持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2020年錄得個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)后，2021年增速?zèng)_高至38%，而2022年下滑17%。

2020年至2022年，公司凈利潤(rùn)從1.3億元滑落至7049萬(wàn)元，凈利潤(rùn)率從30%降到15%。

分產(chǎn)品線(xiàn)來(lái)看，傳統(tǒng)產(chǎn)品1966的銷(xiāo)售為最大收益來(lái)源，2020年、2021年收入占比超過(guò)七成，2022年由于收入大跌近三成，占比降至65%。自2014年始推出的茶媽媽分別占營(yíng)收的23%、23%及31%。去年上市的高端產(chǎn)品線(xiàn)巖冷未單獨(dú)公布收入。

2017年-2022年，瀾滄古茶大部分年份的毛利率超過(guò)60%，其中2020年達(dá)到峰值——70%，旗下產(chǎn)品普洱熟茶部分年份的毛利率甚至超過(guò)80%。不過(guò)2021年和2022年公司整體毛利率下行，停留在66%。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，瀾滄古茶毛利率高于正在沖擊上市的中國(guó)茶葉和八馬茶業(yè)，后兩者的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為40%和50%左右。

經(jīng)銷(xiāo)商貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)超七成

從銷(xiāo)售渠道來(lái)看，瀾滄古茶高度依賴(lài)經(jīng)銷(xiāo)商，報(bào)告期內(nèi)，經(jīng)銷(xiāo)商貢獻(xiàn)了超過(guò)70%的收入。截至2022年年底，瀾滄古茶分別擁有24家自營(yíng)門(mén)店及504家經(jīng)銷(xiāo)商營(yíng)運(yùn)的門(mén)店。

近年來(lái)瀾滄古茶經(jīng)銷(xiāo)商規(guī)模持續(xù)縮減，對(duì)比頂峰時(shí)期2018年的753家，已經(jīng)削減了33%。其中專(zhuān)柜類(lèi)經(jīng)銷(xiāo)商是削減的重災(zāi)區(qū)，專(zhuān)柜數(shù)量從2017年的202家減少至2022年的79家，不過(guò)2022年又增至85家。瀾滄古茶解釋，主要由于公司提高了經(jīng)銷(xiāo)商篩選門(mén)坎，要求經(jīng)銷(xiāo)商候選人裝修實(shí)體門(mén)店，以更佳方式展示公司品牌，配合經(jīng)銷(xiāo)商管理政策，包括配備數(shù)碼經(jīng)銷(xiāo)商管理系統(tǒng)(如有信云)的要求。

瀾滄古茶方面告訴中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者，對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的篩選評(píng)估屬于常年性的管理，并非階段性篩選。公司會(huì)在全年內(nèi)挑選新經(jīng)銷(xiāo)商，并在每年第四季度對(duì)現(xiàn)有經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行年度評(píng)估。

削減經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量調(diào)整銷(xiāo)售渠道結(jié)構(gòu)，反映在財(cái)報(bào)中的結(jié)果是經(jīng)銷(xiāo)商的平均采購(gòu)額從2020年的57萬(wàn)元提升至2022年的66萬(wàn)元。

瀾滄古茶雖然加速拓展自營(yíng)門(mén)店，僅2021年下半年就新開(kāi)了7家門(mén)店，但貢獻(xiàn)率有限，2022年還有12家自營(yíng)門(mén)店錄得虧損，在自營(yíng)門(mén)店體系中數(shù)量占到一半。

與經(jīng)銷(xiāo)商關(guān)系密切

經(jīng)銷(xiāo)商不僅為瀾滄古茶貢獻(xiàn)主要業(yè)績(jī)，在公司發(fā)展歷程中扮演著重要的角色。

瀾滄古茶現(xiàn)任執(zhí)行董事兼總經(jīng)理王娟事實(shí)上更早的身份是經(jīng)銷(xiāo)商，其于2005年成立了廣州市純茗茶業(yè)有限公司，自2007年開(kāi)始同時(shí)在瀾滄古茶擔(dān)任高管。直到2016年瀾滄古茶與純茗茶業(yè)才終止合作。2017年廣州市純茗茶業(yè)有限公司向?yàn)憸婀挪璧娜Y子公司——廣州康瑞瀾滄古茶有限公司售賣(mài)了房屋、辦公設(shè)備、車(chē)輛等固定資產(chǎn)，金額合計(jì)達(dá)到259萬(wàn)元。

王娟胞姐王冰100%持股的墨江烏金商貿(mào)有限公司曾任瀾滄古茶的經(jīng)銷(xiāo)商，2019年關(guān)系解綁。王冰名下的墨江古木香茶業(yè)經(jīng)營(yíng)部和廣州市荔灣區(qū)冰鴻茶行也是瀾滄古茶的關(guān)聯(lián)方，兩個(gè)公司均在2020年注銷(xiāo)。

瀾滄古茶董事石一景配偶之胞弟杜慶達(dá)經(jīng)營(yíng)的臨沂批發(fā)城普沁茶行亦為公司經(jīng)銷(xiāo)商，2017年至2019年為瀾滄古茶累計(jì)貢獻(xiàn)了145萬(wàn)元銷(xiāo)量。多地經(jīng)銷(xiāo)商曾對(duì)外宣稱(chēng)是營(yíng)銷(xiāo)中心或辦事處。

瀾滄古茶還與其湛江經(jīng)銷(xiāo)商(湛江鴻銘瀾滄古茶有限公司)實(shí)控人許壹舟共同入股普洱茶小鎮(zhèn)投資有限公司，湛江鴻銘瀾滄古茶有限公司曾位列2017年、2018年瀾滄古茶前十大客戶(hù)經(jīng)銷(xiāo)商名單中。瀾滄古茶董事張慕衡和執(zhí)行董事石一景分別擔(dān)任普洱茶小鎮(zhèn)投資有限公司的董事和監(jiān)事。普洱茶小鎮(zhèn)投資有限公司曾向?yàn)憸婀挪璨少?gòu)產(chǎn)品、租賃房屋，2017年向?yàn)憸婀挪璨鸾?000萬(wàn)元現(xiàn)金。

招股書(shū)披露，自2020年下半年起，瀾滄古茶與部分業(yè)務(wù)伙伴成立合營(yíng)企業(yè)，包括經(jīng)銷(xiāo)商營(yíng)運(yùn)的專(zhuān)營(yíng)店及開(kāi)發(fā)茶文化旅游小鎮(zhèn)等。瀾滄古茶向中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者進(jìn)一步介紹，在聯(lián)營(yíng)模式下，瀾滄古茶作為主導(dǎo)，與優(yōu)秀合作伙伴強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，在全國(guó)核心城市的核心商圈、高端社區(qū)聯(lián)合孵化、經(jīng)營(yíng)瀾滄古茶高品質(zhì)旗艦店或者城市會(huì)客廳。2020年、2021年及2022年，瀾滄古茶于聯(lián)營(yíng)公司擁有的投資分別為30萬(wàn)元、1100萬(wàn)元及2160萬(wàn)元。

存貨在凈資產(chǎn)中占比達(dá)98%超過(guò)同行

瀾滄古茶存貨高企問(wèn)題日益突出。2020年至2022年存貨賬面價(jià)值分別為4.7億元、6.4億元及7.8億元，占凈資產(chǎn)的比例從80%攀升至98%，占比超過(guò)中國(guó)茶葉和八馬茶業(yè)。與此同時(shí)，瀾滄古茶存貨周轉(zhuǎn)日數(shù)拉長(zhǎng)，分別為1345日、1061日及1641日。

對(duì)于存貨高企的質(zhì)疑，瀾滄古茶在之前的招股書(shū)中解釋道，存貨余額較高系普洱茶行業(yè)屬性所決定——普洱茶適宜長(zhǎng)期保存。同時(shí)，瀾滄古茶也承認(rèn)較高的存貨余額規(guī)模同時(shí)增加了資金占用、降低資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力，對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況造成了一定的不利影響。

過(guò)去三年，瀾滄古茶現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物持續(xù)減少，分別為1.7億元、1.4億元及9003萬(wàn)元。

從存貨構(gòu)成來(lái)看，2022年制成品占存貨的比例接近一半。沒(méi)有迭代的制成品存貨未來(lái)能否持續(xù)吸引消費(fèi)者是個(gè)疑問(wèn)。一個(gè)值得關(guān)注的信號(hào)是，報(bào)告期內(nèi)傳統(tǒng)主力產(chǎn)品1966銷(xiāo)量已呈現(xiàn)頹勢(shì)。